Quanto durerà il rally del mercato? Rispondono dalla Francia

Justin Sheperd, Chief Investment Officer Aurora Investment Management

Justin Sheperd prevede ulteriori rialzi dei mercati azionari nel breve termine, viste le valutazioni ragionevoli, la lenta ma costante crescita negli Stati Uniti, la stabilità della Cina e il rientro del pericolo di un collasso in Europa. `Le condizioni macroeconomiche e quelle di mercato sembrano segnalare una fase rialzista duratura, anche se, in base a quanto accaduto negli ultimi anni, sappiano che tale situazione può cambiare radicalmente in relativamente poco tempo`, commenta Sheperd. `Le correlazioni fra singole azioni stanno tornando a livelli normali. Tale riduzione delle correlazioni, unitamente alla rinnovata attenzione degli investitori nei confronti dei fondamentali specifici di singoli titoli, contribuisce a determinare un contesto favorevole per i mercati azionari. Tuttavia, sebbene riteniamo siano possibili ulteriori rialzi azionari, ci attendiamo anche una notevole volatilità a fronte del deleveraging dei governi. Si tratta quindi di un contesto ancora instabile, seppur positivo`. Secondo Sheperd, l`economia statunitense è attualmente supportata dalla ripresa continuativa di settori ciclici, come il settore immobiliare e quello automobilistico. Le conseguenze di tale ripresa sulla catena di approvvigionamento sono importanti, non solo in termini economici, ma anche in termini di fiducia dei consumatori. I Treasury statunitensi sono poco interessanti, per non dire rischiosi, e gli investitori hanno cominciato ad abbandonare il mondo obbligazionario per orientarsi verso i mercati azionari, dopo un periodo di flussi massicci in direzione opposta. Un`economica globale più sana e un`inflazione globale generalmente bassa potrebbero contribuire a sostenere i mercati azionari globali. `E` probabile che la Federal Reserve statunitense manterrà un approccio accomodante nel prossimo futuro, il che fa ben sperare per il mercato azionario` afferma Sheperd. `Inoltre, le banche centrali di tutto il mondo continuano a distribuire notevole liquidità, il che, nonostante le conseguenze di lungo termine, effettivamente riduce la probabilità di eventi negativi estremi sul breve termine`. Inoltre, in generale, gli utili aziendali continuano ad essere positivi e le aziende continuano a registrare liquidità in eccesso nei propri bilanci, il che gioca a favore anche di una ripresa degli investimenti da parte delle società. Purtroppo, permangono diversi rischi a livello globale. Sebbene il mercato abbia fatto tesoro dei guadagni ottenuti quest`anno, alcuni fattori negativi potrebbero far deragliare il recente rialzo dei mercati azionari:

- Se la politica monetaria eccessivamente accomodante causerà inflazione e un aumento dei tassi d’interesse, gli asset rischiosi torneranno sotto pressione.

- In Europa, altri focolai potrebbero avvampare, come avvenuto recentemente a Cipro. La reazione dei politici, dell`opinione pubblica e degli investitori nei confronti di tali eventi sarà determinante in termini di impatto sui mercati azionari globali. Siamo convinti che l`Europa dovrà affrontare altri momenti difficili nel prossimo futuro e che il processo di deleveraging non sarà indolore.

- Sebbene probabilmente sotto controllo, il rischio geopolitico in Medio Oriente e in Corea del Nord potrebbe disturbare i mercati, specialmente nel caso in cui gli eventi dovessero precipitare. Infine, è necessario considerare le conseguenze sull’economia globale di un eventuale ulteriore rallentamento della crescita in Cina. Sheperd afferma che comunque, qualora dovesse verificarsi una brusca correzione dei mercati azionari, sarà a causa di eventi catalizzatori esterni, che non è possibile individuare attualmente.

Richard Skaggs, Senior Equity Strategist Loomis, Sayles & Company Secondo Richard Skaggs

`La tendenza dei mercati azionari a rallentare nel periodo estivo è ben documentata, sebbene le motivazioni siano difficili da definire`. Skaggs ritiene che l`estate 2013 potrebbe essere meno volatile rispetto a quella degli ultimi anni per diversi motivi. Le banche centrali in tutto il mondo stanno implementando politiche monetarie fortemente espansive, soprattutto negli Stati Uniti e in Giappone e i tassi di interesse sono destinati a restare molto bassi a livello globale. Le condizioni finanziarie della zona euro si sono stabilizzate, nonostante in molti paesi la ripresa si sia pressoché fermata. Le valutazioni sui mercati azionari globali sono nella media. Skaggs afferma che potrebbero verificarsi ribassi nell`ordine del 3%-7% una o due volte all`anno, ma non ritiene possano ripetersi i periodici picchi al ribasso del 15%-20% o più registrati a partire dal 2008. Inoltre, Skaggs sostiene che se da un lato gli eventi geopolitici siano sicuramente fonte di potenziale disturbo, dall’altro è impossibile prevederne entità ed effetti. Skaggs ritiene che, se i multipli prezzo/utili siano in crescita rispetto ai minimi di qualche anno fa, è anche vero che una modesta crescita degli utili unitamente all`attuale dividend yield del 2% o più dovrebbero contribuire al permanere della fase di rialzo dei mercati azionari. `Le ottime performance del mercato azionario statunitense registrate a partire dal 2009 hanno portato l`S&P 500® a salire, toccando la media storica di un valore di scambio di circa 15 volte gli utili. Ma mentre nell’ultimo anno i mercati azionari sono saliti, le stime sugli utili sono state piuttosto deludenti, sulla scia della scarsa crescita del PIL nominale a livello globale. Fortunatamente, i margini di profitto sono rimasti a livelli elevati, compensando parzialmente l`incremento deludente del fatturato medio` aggiunge Skaggs. Egli prevede che i ricavi dell’indice S&P500® aumenteranno sia quest`anno che il prossimo. Skaggs considera l’aumento dei dividendi uno dei fattori maggiormente positivi. I dividendi sono aumentati in percentuali vicine al 15% sia nel 2011 che nel 2012, e Skaggs prevede ulteriori aumenti per quest`anno, almeno nell’ordine del 10%. `I livelli di distribuzione di dividendi (payout ratio) sono bassi e le aziende sono decisamente in grado di aumentarli` afferma Skaggs. `I vertici aziendali hanno mutato approccio negli ultimi anni, favorendo la distribuzione di dividendi piuttosto che considerarla come indice di debolezza. E oggi, con i tassi d`interesse ai minimi, un tasso di dividendo del 2%, potenzialmente in crescita ogni anno, potrebbe fruttare notevoli guadagni nel giro di pochi anni`. Skaggs aggiunge che `la potenziale crescita dei dividendi, insieme a un moderato aumento dei prezzi azionari, conferisce agli investitori una duplice possibilità di avere successo nel tempo.` Secondo Skaggs, un altro fattore positivo è il fatto che, per la prima volta dopo molti anni, gli investitori sono ritornati a investire in fondi azionari. `Naturalmente`, osserva Skaggs, `siamo solo all`inizio`, ma se gli investitori continueranno a tornare sul mercato azionario, i recenti trend positivi potrebbero proseguire nei mesi a venire. Quali elementi potrebbero alterare i trend riscontrati negli ultimi anni? Skaggs ritiene che, alla luce dei segnali di una ripresa sostenuta in Europa e di una moderata accelerazione in Asia, potremmo aspettarci una sovra performance di alcune delle più importanti società industriali globali. Per ora, tuttavia, la gran parte dei dati economici globali è ancora piuttosto debole. Pertanto, Skaggs ritiene che le società caratterizzate da un tasso di dividendo elevato e con utili stabili continueranno a registrare performance discrete.

Philippe Waechter, Chief Economist Natixis Asset Management

Secondo Philippe Waechter, il miglioramento dei mercati azionari europei registrato a partire dallo scorso autunno deriva da una nuova percezione del livello di rischio relativamente a due fattori: (1) la crescita economica cinese e la stabilità nell`Eurozona. Entrambe le situazioni hanno preso il via nella primavera del 2012. Le preoccupazioni degli investitori relativamente alla crescita economica cinese sono aumentate. `Dapprima l’incertezza è aumentata, poi si è speculato su come la situazione potesse incidere sugli andamenti economici globali. Tuttavia, il governo cinese ha gestito la situazione con un piano di investimenti infrastrutturali ed una politica monetaria molto accomodante, con l`iniezione di molta liquidità da parte della Banca centrale. Tale intervento ha ridotto la percezione del rischio in relazione alla Cina, all`Asia e all`economia globale` sostiene Waechter. La possibilità di un collasso dell’euro ha peggiorato la situazione, sia per l`incertezza causata da tale possibilità, sia per i timori relativi all’impatto che tale scenario avrebbe avuto sui paesi europei e nel resto del mondo. Il 26 luglio, Mario Draghi è riuscito con le sue dichiarazioni a ridurre la percezione del rischio europeo. I grandi cambiamenti istituzionali intervenuti nell’ambito di alcuni governi hanno contribuito a tranquillizzare gli investitori, che hanno percepito lo stabilizzarsi della situazione istituzionale e della crisi del debito sovrano. Al contempo, i dati sulla crescita degli Stati Uniti si sono rivelati positivi: non si trattava di una crescita marcata, ma sufficientemente solida per ridurre il rischio di una sua interruzione. La concomitanza di tutti questi fattori ha riportato gli investitori sul mercato. E dopo un periodo lungo e difficile, è aumentata la probabilità di una maggiore stabilità. Secondo Waechter, se questa tendenza continuerà e il ciclo economico si stabilizzerà, le prospettive per i mercati azionari saranno positive. Se invece gli investitori percepiranno un livello di rischio più elevato, la crescita dei mercati probabilmente si arresterà. Waechter riconosce la presenza di fonti di incertezza nell`area dell`euro, sebbene faccia notare come la specificità di Cipro implichi un rischio ridotto di contagio diretto. Secondo Waechter, le istituzioni esistenti lavoreranno per migliorare il contesto futuro. Tuttavia, nel citare la situazione di Cipro, Waechter aggiunge che la debolezza principale dell`eurozona sia la mancanza di una soluzione per risolvere gli squilibri del passato. `Le nuove istituzioni non sembrano intenzionate a risolvere gli squilibri del passato, il che significa che, fintanto che gli squilibri del passato rimarranno, la soluzione sarà di tipo locale e non globale (a livello dell`Eurozona). Fintanto che non sarà messa in atto una soluzione collettiva, coordinata e collaborativa a tali squilibri, continuerà ad esistere un rischio nell`area dell`euro`, sostiene Waechter. Waechter considera l`Europa ancora molto debole e sostiene che il passaggio ad un nuovo quadro istituzionale stabile sarà probabilmente volatile. `La domanda interna è ancora molto al di sotto del livello del 2008 e non vi è alcun catalizzatore proveniente dall`esterno. Tutti stiamo cercando di individuare lo scenario che possa migliorare tale situazione`. L`austerità non è la strada migliore, poiché può portare alla recessione. Tuttavia, la rapida riduzione del disavanzo di bilancio rappresenta la strategia migliore secondo la Commissione europea. Di conseguenza, Waechter ritiene che il 2013 potrebbe essere un anno difficile. La Spagna, l`Italia, la Francia, il Portogallo e il Regno Unito, tutte intenzionate a ridurre il deficit di bilancio, andranno a penalizzare l`occupazione e il finanziamento del sistema di sicurezza sociale. Tale situazione dovrà essere gestita adeguatamente per evitare disordini sociali. Waechter ritiene che una crescita internazionale più sostenuta possa apportare un contributo sostanziale, ma non è ottimista in merito all`effettivo emergere in tempi rapidi della forza necessaria a tal fine. Egli ritiene che gli Stati Uniti dovrebbero crescere ad un tasso stabile del 3% - 4%, unitamente ad un tasso di crescita superiore al 10% in Cina. Quindi, poiché non sembra esservi un catalizzatore forte e durevole per la crescita europea, Waechter ritiene che l`area euro rimarrà probabilmente debole e che necessiterà di riforme strutturali per migliorare la capacità di ciascun paese di acquisire autonomia nella propria crescita – in altre parole, la capacità di crescere e creare posti di lavoro anche in mancanza di un forte impulso esterno. `Questo è l`obiettivo ambizioso per l`Europa`, afferma Waechter, `compreso il Regno Unito`. Waechter ritiene che vi siano comunque alcune opportunità. `Probabilmente, sarà necessario saper trarre vantaggio al meglio dalle opportunità, poiché non sono sicuro i trend saranno molto marcati. È proprio in questo frangente che il talento del gestore di portafoglio farà la differenza`.

Chris Wallis, President & Chief Executive Officer Vaughan Nelson Investment Management

`Le nostre previsioni per il 2013 sono meno ottimiste rispetto alle previsioni a medio e lungo periodo` sostiene Chris Wallis. `Tuttavia, il continuo miglioramento del settore immobiliare e dell`edilizia non residenziale ed un modesto incremento degli investimenti sono tutti elementi a sostegno del mercato; inoltre, diversi fattori stanno contribuendo ad alleggerire la pressione sui margini aziendali. Ad esempio, i finanziamenti a tassi agevolati stanno sostenendo le imprese nella conduzione di attività shareholderfriendly. E non bisogna dimenticare che, in termini relativi, i mercati azionari statunitensi sono più interessanti rispetto alle obbligazioni o ai mercati azionari globali`. Wallis ritiene che il mercato statunitense consoliderà i recenti guadagni a breve termine, sulla scia di un rallentamento del tasso di crescita economica sia negli Stati Uniti che nel resto del mondo. Ma non esclude la possibilità che il mercato continui sempre più al rialzo sulla base di un`espansione dei multipli di valutazione. Alla fine del 2012, Wallis e il suo team avevano previsto un rialzo dei mercati azionari intorno al 10% - 15%, sulla base di un`ulteriore espansione dei multipli di valutazione. E dalla fine di settembre 2012, il rapporto prezzo-utili dell’indice S&P 500® è aumentato da 12,5X a 14,1X, mentre le stime degli utili per il 2013 sono scese di circa il 4%. Tuttavia, secondo Wallis, `Sarà difficile che si verifichi un reale miglioramento in mancanza di una nuova accelerazione nella crescita degli utili, sia a livello statunitense che globale`. Con la recente espansione del multiplo prezzo-utili, Wallis ritiene che il mercato abbia raggiunto una valutazione corretta, con rialzi e ribassi equilibrati nei prossimi mesi. Egli ritiene che un rialzo del mercato in misura superiore al 10% renderà necessari una nuova accelerazione nella crescita degli utili, un ulteriore alleggerimento quantitativo globale a beneficio degli asset di rischio statunitensi o di un periodo di tempo sufficiente a far sì che il mercato possa iniziare a scontare le stime degli utili per il 2014. Anche un accordo di compromesso sul di bilancio, che comprenda una riforma fiscale che abbassi la pressione fisale per le aziende, potrebbe rappresentare un forte catalizzatore positivo per il mercato. Una volta che l`economia statunitense riprenderà a registrare una crescita costante in termini reali del 2% -3% e che l`inflazione sarà stabilmente nell`ordine del 2%-4%, Wallis ritiene che i mercati azionari potranno riflettere multipli prezzo-utili nell’ordine di 15-20x. Wallis considera il periodo 2015-2016 - piuttosto che il 2013 - come un periodo in cui sarà maggiormente probabile individuare un contesto a supporto di multipli più elevati. `Dobbiamo prima assorbire completamente gli aumenti dei costi legati all`Affordable Care Act e cominciare ad ottimizzare i costi nel nostro sistema sanitario`, aggiunge Wallis. `Una crescita più sostenuta richiede inoltre che la situazione economica europea si stabilizzi, il che non avverrà nel breve termine`. Wallis ritiene inoltre che la volatilità rimarrà elevata nel 2013, con un perdurante tira e molla tra fondamentali e liquidità e la possibilità di shock esogeni, come quello intervenuto su Cipro. Wallis sostiene che tale situazione debba essere attentamente monitorata, poiché costituisce un precedente rischioso. Vista la notevole quantità di depositi non assicurati nell`Unione Monetaria europea periferica, `i depositi rimarranno non assicurati nelle banche deboli, nei paesi deboli o perfino nel Sistema Monetario Europeo? È importante monitorare il possibile impatto di eventi imprevisti sulla disponibilità di liquidità e, in ultima analisi, sul valore degli asset`.