PHARUS. LE UTILITIES NEL PRIMO SEMESTRE 2023
redazione 
Milano, 10 luglio 2023. A cura del team di gestione PHARUS
Nel primo semestre del 2023 gli utili delle utilities sono cresciuti del 3%, una crescita annualizzata del 5.7% ed in linea alla crescita medio annua degli ultimi 10 anni. Difficile trovare sul mercato un paragone così stabile nel tempo.
Sempre nel primo semestre la marginalità si è mantenuta all’11%, in linea con i valori che caratterizzano da sempre il business.
Anche i dividendi, elemento distintivo di attrattività per gli investitori in questo settore, sono cresciuti in linea agli utili, registrando da gennaio una crescita del 3% su base annua (il 5.8% annualizzato).
Questi risultati sono stati ottenuti in un contesto di mercato molto sfidante, che nell’ultimo anno è stato caratterizzato, come si evince dalla tabella di Goldman Sachs, da un taglio di utili generalizzato da parte degli analisti. Il settore utilities, invece, emerge come l’unico ad avere registrato nell’ultimo mese una revisione a rialzo delle stime sugli utili, ed anche l’unico per il quale negli ultimi 12 mesi le stime non sono mai state tagliate, a fronte di settori con tagli anche del 25%-30%.
Guardando i fondamentali sembra dunque incredibile l’andamento dei prezzi dei titoli, con il settore in ribasso del 5% da inizio anno rispetto al mercato in crescita del 16%, posizionandosi tra i peggiori settori del primo semestre 2023, con un gap Tra utili (linea grigia) e prezzi (linea bianca) tra i maggiori degli ultimi 10 anni.
Lascia ancora di più riflettere il prossimo grafico, in cui viene evidenziato il differenziale di performance ad un anno tra le utilities e l’S&P 500. Rispetto a luglio 2022, le utilities stanno sottoperformando l’S&P 500 del 25%, una delle maggiori sottoperformance di sempre.
Perché un settore dai così solidi fondamentali sta così tanto sottoperformando?
Possiamo trovare una giustificazione nel fatto che le utilities sono state tra i migliori settori del mercato nel 2022 (oscillando tutto l’anno tra lo zero ed il positivo, prima di correggere nel mese di Dicembre), beneficiando delle caratteristiche di difensività in un contesto di mercato molto difficile, oppure possiamo legare la sottoperformance al rialzo dei tassi d’interesse, argomentando che il contesto anomalo di tassi elevati, soprattutto sulla parte breve della curva, sta fornendo agli investitori un’alternativa rispetto al dividend yield del settore.
Tassi più alti si tradurranno inoltre in un costo del debito in aumento nei prossimi anni, in un settore che dovrà aumentare gli investimenti necessari a raggiungere gli obiettivi di decarbonizzazione.
Queste giustificazioni sono tutte sensate, ma possiamo smontarle velocemente, affermando innanzitutto che la rotazione, come visto nel grafico precedente, si è forse portata già all’estremo opposto. Inoltre, la correzione del settore ha portato il dividend yield intorno al 4%, un livello estremamente interessante che si avvicina molto a quello del risk free oggi sul mercato, senza considerare che quel risk free verrà tagliato a breve dalle banche centrali. Infine gli investimenti in infrastrutture sono da sempre il driver di crescita del settore ed un costo del debito in salita non deve spaventare perché sarà sicuramente riassorbito in aumenti di tariffe concessi dai regolatori, come sempre successo nella storia.
Sappiamo bene come i prezzi che scendono tendono a metterci a disagio e farci perdere ogni certezza, ma i mercati oscillano da sempre tra euforia e pessimismo, sono maestri nel muoversi per estremi e giocare con l’emotività degli investitori, che troppo spesso si fanno disorientare dal prezzo e non vanno a guardare in profondità a ciò che conta davvero nel lungo termine, ovvero il valore.
Il valore è quell’insieme di qualità e prezzo che proprio il settore delle utilities sta esprimendo in questo momento: utili e dividendi in salita e mai rivisti a ribasso, ROE stabile all`11% e valutazioni ritornate sui minimi degli ultimi 10 anni, come mostrato dalla linea viola.
Essere guidati dal valore ci porta ad essere sempre messi in discussione e a restare fuori dal gregge, ma i fondamentali parlano chiaro e non mentono mai nel lungo periodo, con i prezzi destinati a riallinearsi all’effetto composto dei ritorni generati dal business.
