DeepSeek: un momento “Sputnik”?

Milano, 19 febbraio 2025 A cura di Laurent Denize, Global Co-CIO ODDO BHF AM

La mattina del 4 ottobre 1957 il mondo fu svegliato da una notizia sconvolgente: l’Unione Sovietica aveva battuto gli Stati Uniti nella corsa allo spazio.

La sorpresa fu così forte che il lancio dello Sputnik, il primo satellite artificiale al mondo, divenne un momento storico cruciale.

Oggi, alcuni considerano l’arrivo di DeepSeek come un vero e proprio "momento Sputnik" cinese nell’ecosistema dell’intelligenza artificiale.

Quanto c’è di vero in questo paragone?

DeepSeek rappresenta davvero una svolta per il settore dell’IA?

Cambierà radicalmente il panorama degli investimenti nell’intelligenza artificiale?

Può rimettere in discussione l’eccezionalismo americano a favore della Cina?

Sul fronte macro, il principale rischio a breve termine per il PIL è che un modello di apprendimento più efficiente e costi di calcolo ridotti possano frenare gli investimenti nell’infrastruttura dell’IA (Capex).

Tale impatto potrebbe essere particolarmente pronunciato negli USA, dove alcune stime indicano un effetto di 0,1–0,2 punti percentuali sul PIL.

Tuttavia, gli hyperscaler Microsoft, Meta, Amazon e Alphabet hanno recentemente ribadito il loro impegno a proseguire gli investimenti.

Pertanto, una nuova tecnologia IA collaudata e con costi di sviluppo decisamente inferiori potrebbe, nel medio termine, cambiare i contorni dell’attuale scenario competitivo, creando, a nostro parere, un upside macroeconomico.

In un simile scenario, i vantaggi dell’IA si estenderebbero all’economia globale più rapidamente e su scala globale, accelerandone l’adozione e incrementando la produttività.

Dal punto di vista macroeconomico globale, questa dinamica si potrebbe tradurre in una maggiore crescita economica.

Inoltre, un calo dei costi dell’IA, che sta assumendo sempre più il ruolo di commodity, potrebbe rivelarsi una forza deflazionistica nell’economia globale.

In questo contesto, manterremo una posizione di duration lunga negli USA fino a quando i guadagni di produttività non saranno completamente assorbiti da tutti i settori. 

Tuttavia se, com’è probabile, gli aumenti di produttività dovessero ripercuotersi positivamente sulla crescita negli USA, saremo forse costretti a rivedere le nostre aspettative di tassi d’interesse neutrali.

Sul fronte micro, riteniamo che un graduale calo nei costi di adozione dell’IA possa accelerare i cicli di produttività a vantaggio dei margini di utile, non soltanto per i titoli statunitensi, ma anche per le società legate all’IA in Europa e oltre.

Prevediamo una potenziale ondata di upgrade dei prodotti di consumo, per cui dispositivi come smartphone e automobili offriranno sempre più funzionalità di intelligenza artificiale.

Questo passaggio potrebbe comprimere i margini di guadagno degli attuali leader tecnologici come Nvidia, Alphabet, Meta o Microsoft.

Nessuna crisi in vista per i “Magnifici 7", ma la diversificazione diventa essenziale

DeepSeek ha lanciato un segnale sull’iperconcentrazione negli indici e sul posizionamento sproporzionato in una manciata di titoli USA.

La rivoluzione DeepSeek ci porta a fare tre importanti osservazioni: una maggiore concorrenza nel settore dell’IA potrebbe portare a una maggiore spesa nel settore tecnologico, ma non necessariamente a vantaggio di chi oggi domina il settore dell’IA; la spesa in conto capitale legata all’IA delle mega-cap del settore tecnologico potrebbe diventare obsoleta, nel caso in cui dovessero emergere soluzioni meno costose.

Fondamentalmente, il vantaggio competitivo delle Magnifiche 7 potrebbe non essere così ampio come si pensava; per la prima volta emergono domande su quanto a lungo può ancora durare il dominio degli USA nel settore dell’IA.

Infine, la nostra convinzione è che questo sconvolgimento rappresenti più una rotazione che un’opinione ribassista sull’intelligenza artificiale.

Dobbiamo comunque restare all’erta, poiché le valutazioni eccessive dei titoli delle Magnifiche 7, con un P/E ponderato alla capitalizzazione di mercato di 35x, rischiano di portare cattive sorprese.

Il momento d’oro dei nuovi “adopter”

DeepSeek mette in dubbio la domanda di microchip costosi e di fascia alta, poiché i fabbricanti possono subire gli effetti di una concorrenza più intensa. 

Inoltre, pare che il suo modello sia più efficiente di 10x in termini di energia rispetto a ChatGPT e ad altre tecnologie IA, il che potrebbe pesare sulla domanda di elettricità. 

A ogni modo, vediamo quattro elementi di contrasto: costi inferiori potrebbero accelerare il tasso di adozione dell’IA; DeepSeek potrebbe non essere trasferibile in tutti gli ecosistemi esistenti; gli Hyperscaler non hanno rivisto al ribasso i propri piani di investimento; i date center sono solo uno dei fattori trainanti della maggiore domanda di energia, la decarbonizzazione rimane una priorità cruciale.

Per questo, l’arrivo di DeepSeek non mette a rischio le opportunità di investimento nell’elettrificazione, né la nostra forte convinzione sulla transizione energetica.

L'impatto per gli Hyperscaler ci sembra contrastante.

Società come Amazon e Google, pur utilizzando i propri modelli, vendono anche accesso a modelli interni ed esterni.

La maggiore efficienza di DeepSeek e il minore ricorso ai capitali potrebbe ridurre le spese operative e gli investimenti nel medio-lungo termine, dato che Amazon, Google e Meta probabilmente adotteranno le sue innovazioni.

Per quanto riguarda il rischio di top-line, Meta sembra ben posizionata, seguita da Amazon e Google.

Meta non genera reddito materiale dall’accesso a Llama; Amazon si affida a una serie di sviluppatori di modelli esterni (tra cui Anthropic), mentre Google sfrutta il suo modello, Gemini, oltre a modelli di terzi.

Nel breve termine, non prevediamo un calo degli investimenti da parte degli hyperscaler, poiché la domanda di IA continua a crescere.

La maggior parte degli hyperscaler resta limitata in termini di capacità, con un portafoglio ordini legato all’IA nettamente superiore agli investimenti necessari per assorbirlo. 

Anche se questo è rassicurante, difficilmente gli interrogativi sugli investimenti e sul ritorno sul capitale investito (ROIC) scompariranno e occorre tenere la situazione sotto controllo.

Infine, nell’approccio open-source esiste un vantaggio competitivo rispetto ai modelli di IA proprietari.

L’intelligenza artificiale open-source promuove un rapido successo aprendo a tutti una tecnologia d'avanguardia, incoraggiando la collaborazione globale, riducendo i costi, aumentando la trasparenza e intensificando la concorrenza con i modelli proprietari che da tempo dominano la scena. 

Riteniamo che meno cara diventarà l’IA, più le società la adotteranno in modo rapido ed esteso.

Si tratta di uno sviluppo positivo per tutti i settori dei listini che possono trarre vantaggio dalla potenziale produttività e dai possibili guadagni legati all’IA, come industriali, finanziari, internet.

Pensiamo che quest’accelerazione nell’adozione possa confermare il settore dei software come notevole outperformer.

La Cina approfitterà del cambiamento strutturale nel contesto dell’IA

Pensiamo che i modelli cinesi sempre più agili e i significativi miglioramenti nell'efficienza di costi di calcolo promossi da DeepSeek possano portare a una maggiore adozione di applicazioni d’intelligenza artificiale, aprendo la strada a un’ulteriore espansione globale degli attori cinesi, a condizione che possano continuare a procurarsi microchip.

Oltre alle valutazioni allettanti (l’indice Hang Seng China Enterprises si scambia a un P/E forward 12-mesi sotto 10x), l’opportunità cinese sta nella sua elevata esposizione a settori di soft technology come internet, software e servizi.

Questi settori, che rappresentano il 32% della capitalizzazione di mercato e il 37% dei guadagni nell’indice offshore, sono direttamente esposti ai vantaggi di produttività di lungo termine offerti dall’IA.